Aprendizados

Desastres em derivativos

15/06/2008


Os derivativos são instrumentos financeiros complexos. O seu valor deriva, de formas por vezes complicadas, de outros instrumentos e variáveis bastante complexas em si mesmas.  Inicialmente concebidos como mecanismos de transferência de risco, são cada vez mais utilizados para outros fins, como instrumentos especulativos que permitem uma fácil e grande alavancagem.  Alavancagem (Leverage) significa investir mais do que a nossa capacidade financeira permitiria. Portanto, o termo designa o uso de vários instrumentos financeiros ou recursos de terceiros, tais como empréstimos de capital, com o intuito de aumentar o retorno potencial das operações financeiras, aumentado conseqüentemente também o seu risco. A alavancagem tem, portanto, um efeito potencializador tanto dos ganhos como das perdas.  A alavancagem pode tomar a forma de um financiamento ou outro tipo de empréstimo, o qual é investido com a intenção de ganhar uma maior taxa de retorno do que o custo do juro desse financiamento ou empréstimo.  Outra forma de alavancagem é a tomada de posições longas ou curtas através de instrumentos derivativos, cuja dimensão no subjacente, o valor nocional da posição, é superior à que seria possível ter-se de forma direta no ativo subjacente.   Recompensa e Risco  A alavancagem permite então aos investidores ou empresas aumentar o seu investimento, mas com um risco muito maior.  Se o investidor usar alavancagem para fazer um determinado investimento e esse investimento resultar mal, a sua perda será tanto maior quando maior for o grau de alavancagem.  Se uma empresa usar alavancagem com o intuito de potenciar os seus ganhos e gerar mais riqueza para o acionista, mas falhar em concretizá-lo, os custos com os juros e o risco de crédito destroem valor para o acionista. Assumindo que tudo o resto se mantém constante, se a rentabilidade dos ativos (ROA ou Return On Assets) da empresa é maior do que a taxa de juro dos seus financiamentos, então a  rentabilidade dos capitais próprios (ROE ou Return On Equity) vai ser maior do que seria se a empresa não estivesse alavancada. De forma inversa, assumindo-se tudo o resto constante, se o ROA da empresa é menor do que a taxa de juro dos seus financiamentos, então o ROE vai ser menor do que seria se a empresa não estivesse alavancada.  Este fator tem contribuído para algumas das falências mais espetaculares do mundo financeiro. Entre as mais conhecidas podemos citar:  

 

Orange County (Califórnia) Em 1994 ocorreu a maior falência municipal dos Estados Unidos, a do county de Orange, na Califórnia. O Orange county declarou falência ao abrigo do Capítulo 9 em 6 de Dezembro de 1994, espantando os mercados mundiais ao declarar um prejuízo de US$ 1600 milhões nos seus fundos de investimento.  Bob Citron, tesoureiro do county alavancou o fundo de US$ 7500 milhões até um total de US$  20.500 milhões, usando derivativos sobre taxas de juro para apostar na descida destas taxas. Infelizmente, em Fevereiro de 1994 o FED iniciou uma série de seis subidas consecutivas das taxas de juros; o county ficou impedido de gerar os cash flows necessários para manter as suas operações e foi forçado a liquidar as posições em uma péssima situação. Esta falência ilustra o efeito da liquidação forçada de posições alavancadas; se as posições não tivessem de ser liquidadas, eventualmente poderiam ter sido fechadas sem qualquer prejuízo quando o mercado mais tarde reverteu.   Barings Bank Em 1995, Nick Leeson, um trader do Barings Bank do Reino Unido, destacado para o Mercado de Divisas de Singapura, realizou sem autorização investimentos de fraca qualidade em futuros sobre o índice Nikkei. A combinação de um histórico de sucessos seguido de más decisões de investimento da sua parte, falta de supervisão dos seus superiores, um ambiente regulatório algo ingênuo e um terremoto na cidade japonesa de Kobe que impediu a estabilização da queda do Nikkei, causaram que Leeson incorresse num prejuízo de US$ 1300 milhões que levou o Barings Bank, uma instituição financeira secular, à falência.  Long Term Capital Management (LTCM) Em Setembro de 1998, o hedge fund Long Term Capital Management declarou que durante o mês de Agosto perdera 44%, e 52% naquele ano, passando o seu capital de US$ 4800 milhões no início de 1998 para US$ 2300 milhões a 2 de Setembro. O prejuízo deveu-se, sobretudo à decisão da Rússia de não cumprir parte das suas obrigações de dívida pública e de desvalorização do rublo, que moveu o mercado contra grandes posições deste fundo em futuros sobre obrigações. As alavancagens praticadas pelo fundo, de entre 50 a 100 vezes o seu capital, foram julgadas constituir um perigo suficiente para a economia global, que o Federal Reserve organizou um consórcio de bancos para tomarem as posições do fundo, interrompendo assim a sua liquidação forçada.  Amaranth Advisors LLC Em Setembro de 2006, o Amaranth Multi-strategy Funds protagonizou a maior implosão, até então, de um hedge fund.  O seu principal trader na área energética, Brian Hunter, investiu mais de metade dos ativos da firma numa aposta que tinha funcionado nos dois anos anteriores: que o spread entre os futuros do gás natural dos meses do Inverno (contratos de Março) e do Verão (contratos de Abril) aumentariam.  As reservas de gás natural e as condições atmosféricas fizeram os preços mover-se contra a posição, reduzindo o spread de US$ 2 para US$ 0,63 durante as duas primeiras semanas de Setembro.  Só no dia 14 de Setembro de 2006, os fundos perderam 560 milhões de US$. Os prejuízos totalizaram US$ 6600 milhões.





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